专题：深刻鼎新、与时偕行——申万宏源2025成本商场投资年会

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　　起首：申万宏源证券金钱科罚

　　2024年群众大类资产总结：再通胀往还->宽松往还->大选往还，上半年好意思股、黄金领涨，下半年A股、港股逆袭，中国债券全年走牛。1）股市：好意思联储沉沦式降息+以英伟达为首的AI波浪推动通晓股市大幅高潮；下半年策略面见底带动A股、港股大幅反弹。2）债市：从再通胀往还到降拒却易到特朗普往还，好意思债利率全年N型走势，举座高位颤动，中国债市则全年走牛。3）商品：在特朗普往还和OPEC+增产预期下，油价全年低位颤动，制造业低迷景气下铜等商品涨幅较低。沉沦式降息+好意思国财政赤字膨大+群众央行购金加快，黄金领涨群众大类资产。4）汇率：好意思元指数保管强势神气，新兴商场货币大皆贬值。

　　特朗普2.0期间的不变与变。特朗普再次当选裸露逆群众化趋势仍在络续，群众策略环境再度靠近较大不细目性。比拟与特朗普1.0，特朗普2.0下关税节律提前，减税力度下跌，抗通胀成为蹙迫见解之一。1）抗通胀策略：好意思国薪资增长和办行状通胀居高不下，需要通过动力供给增多裁减商品价钱进行对冲，再通胀力量相对较弱；2）关税策略：关税策略节律提前、力度边缘加大，践诺历程中的策略不细目性影响群众商场风险偏好，是2025年中枢的波动风险；3）减税策略：中期刺激好意思国经济边缘朝上的力量，但此次力度相对温文，25年下半年落地概率大，26年对经济产生试验性影响。

　　2025年汇率是影响资产设立的流毒性成分，特朗普2.0策略初始下好意思元总体韧性较强，但温雅好意思元非线性变化风险。比拟于特朗普1.0，咱们预期本次特朗普策略关税股东更快、减税力度相对温文且落地时候较晚，而其他国度总体内需策略刺激力度有限，更多以货币宽松为主，或导致好意思元总体韧性较强。中性假定下，2025年展望好意思元指数的中枢波动区间为104-110。同期，2025年咱们需要要点温雅好意思元的非线性变化风险，里根工夫的好意思元周期教授启示：1）群众生意摩擦加重布景下，汇率可能受到国度策略遏制而出现非线性变化（肖似于广场公约）；2）过高好意思债利率和好意思元汇率具备内在的不能络续性，好意思元过度走高之后可能激发好意思国经济内在压力，带来反身性影响和资产价钱拐点。

　　战术上需要把捏“特朗普往还”节律，上半年特朗普往还（强好意思元、强好意思股、高好意思债利率）边缘落潮，下半年或卷土重来。1）好意思国：比拟特朗普1.0，当今好意思国经济内在结构矛盾更为卓绝，咱们展望上半年好意思国经济将边缘降温，降息仍有一定空间，特朗普往还短期落潮；下半年跟着减税持重落地+沉沦式降息生效，好意思国经济或再度走强，特朗普往还或卷土重来；2）欧日：货币策略周期连续分化，欧洲制造业疲弱上半年仍需降息，但日本薪资增长加快仍需加息；3）中国：国内策略底也曾阐明，展望上半年国内货币与财政仍将连续发力，新地产范式影响下经济企稳时点和朝上弹性有待不雅察。

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